En el último medio siglo, la Fed ha pasado del silencio calculado de Paul Volcker a usar la comunicación como un arma monetaria tan decisiva como los tipos de interés. Sin embargo, Kevin Warsh, su actual presidente, quiere desandar ese camino e instaurar un relato menos orientado a la prospectiva, más discrecional y que recupere la incertidumbre estratégica. Este giro dialéctico coincide con una presión inédita desde la Casa Blanca en torno a su soberanía e independencia y plantea un peligroso jeroglífico: ¿hasta dónde puede callar una institución cuya credibilidad depende precisamente de que los mercados y la sociedad comprendan por qué actúa como lo hace?
“If I seem unduly clear to you, you must have misunderstood what I said”. Pocas frases han definido mejor una época de la política monetaria como aquella boutade -salida extravagante e ingeniosa- del recién fallecido Alan Greenspan: “Si les he parecido demasiado claro, probablemente me han entendido mal”. Pero la frase no era una ocurrencia. Era la piedra filosofal sobre la que la Fed ha configurado su estrategia de comunicación. Asunto nada baladí, dado que sus explicaciones han acabado siendo mucho más trascendentales de lo que los agentes del mercado han podido siquiera atisbar.
La frase fue pronunciada en septiembre de 1987, apenas cinco semanas después de que asumiera las riendas de la Fed, durante una comparecencia ante el Comité Bancario del Senado estadounidense. Como explicación, con un innegable tono irónico, al interrogatorio de los senadores sobre la tradicional reserva de los banqueros centrales a explicar las pesquisas monetarias que se debatían en el Comité de Mercados Abiertos (FOMC), la sala de máquinas en la que se dilucida el precio del dinero americano. Pero también, y paradójicamente, Greenspan la utilizó en los prolegómenos -en concreto, cuatro semanas antes- del Lunes Negro del 19 de octubre de ese mismo año, cuando algo olía ya en Wall Street a crash bursátil. Todo ello le granjeó un prestigio del que nunca se apeó.
Durante buena parte del siglo XX, la Reserva Federal entendió que la ambigüedad formaba parte de su autoridad. Un banco central no debía anticipar cada movimiento porque la incertidumbre era también un instrumento de gestión monetaria. De alguna forma, cundió una especie de dogma de fe que aseguraba que su credibilidad descansaba en las decisiones, no en las explicaciones.
En la actualidad, pudiera parecer que esa forma de ejercer el poder sobre los tipos de interés pertenecería a otro mundo. Al fin y al cabo, en las dos últimas décadas la Fed ha reflejado en actas las posiciones y planteamientos de su consejo ejecutivo. De modo que ha explicado, anticipado, orientado y, en ocasiones, casi tutelado las expectativas de los mercados.
Menos transparente, ¿y menos soberana?
Pero el mundo -y el de la Fed no es una excepción- siempre es una caja de sorpresas. Kevin Warsh, su recién nombrado presidente, quiere cambiar ese paradigma. Desde su llegada al banco central por excelencia -es el vigía del patrón oro-, ha defendido una simplificación del lenguaje oficial, una reducción del peso de la forward guidance -la orientación sobre el rumbo futuro de la política monetaria- y ha revisado integralmente toda su estrategia de comunicación. El diagnóstico de Warsh clama a los cuatro vientos que la Fed habla demasiado y compromete en exceso un futuro que la economía desmiente con frecuencia.
No es una cuestión de estilo. Es una discusión sobre cómo debe ejercer el poder monetario. Y llega en un momento delicado, cuando la pesadilla de una Casa Blanca que desea controlar los latidos de la Fed ha resurgido con virulencia. Las palabras de despedida de Jerome Powell, alertando cuando dejó el testigo de la institución soberana en manos de Warsh, dejan entrever la gravedad de este golpe de timón: “La Fed estará desde ahora sometida a un permanente estrés-test sobre su grado de independencia”.
Del silencio de Volcker al relato de expectativas
La historia contemporánea de la Fed es la de sus seis últimos presidentes. Todos ellos contribuyeron a transformar el banco central americano tal y como ahora lo conocemos.
Paul Volcker, nombrado en 1979, nunca creyó que la credibilidad pudiera moldearse con discursos. Llegó con la inflación por encima del 13 %, elevó los tipos de interés a cotas nunca vistas, abordó dos recesiones seguidas y acabó derrotando la escalada de precios engendrada por la crisis del petróleo desencadenada por la, entonces, recién nacida OPEP.
Su forma de expresarse era coherente con esa percepción. Hablaba poco porque pensaba que un banco central se legitimaba actuando. En aquellos años, la Fed ni siquiera anunciaba oficialmente sus decisiones sobre los tipos de interés. Eran los operadores quienes debían deducirlas al observar las maniobras del banco emisor. Volcker fue el emisario de una época en la que la autoridad nacía del silencio.
Alan Greenspan heredó esa cultura, aunque la sofisticó con una jerga propia. El célebre Fed Speak no era una apuesta gratuita por la opacidad intelectual. Era una manera de preservar la flexibilidad. Cuanto menos explícito fuera sobre sus intenciones futuras, mayor capacidad tendría para reaccionar ante acontecimientos imprevistos. Paradójicamente fue también Greenspan -apodado el maestro- quien comenzó a desmontar ese modelo. En 1994, aún bajo la primera etapa de su largo mandato (que alcanzó hasta 2026), se anunció oficialmente, por primera vez, una decisión sobre tipos de interés. Aquel gesto marcó el inicio de una revolución silenciosa. La Fed aceptaba que la transparencia reforzaba su legitimidad.
Pero el gran arquitecto de este nuevo paradigma fue Ben Bernanke. Académico antes que gobernador y premio Nobel entendió durante el colapso crediticio de 2008 que la política monetaria convencional había alcanzado su cénit. Con los tipos próximos a cero, las palabras adquirían un enorme valor económico. Sí hogares, empresas e inversores confiaban en que los tipos permanecerían bajos durante mucho tiempo, modificarían sus decisiones de gasto y capital inmediatamente.
La comunicación dejaba de explicar la política monetaria para pasar a formar parte de ella. Alan Blinder, catedrático de Economía de Princeton, ex vicepresidente de la Fed y autor de The Quiet Revolution: Central Banking Goes Modern, ensayo considerado el evangelio de la estrategia monetaria americana, es de esa opinión. Sostiene que el cambio crucial de los bancos centrales en las últimas décadas no se ha ceñido solo a ganar cuota de independencia, sino a comprender que la comunicación había dejado de ser un ejercicio de relaciones públicas para erigirse en “instrumento estratégico y soberano”.
Janet Yellen, la que impulsó que el cronómetro regulatorio volviera de nuevo a cero en 2009 y se impusieran normas de juego a la banca para impedir otro credit crunch por acumulación de activos tóxicos en sus balances contables, y que luego sirvió como secretaria del Tesoro en la Administración Biden, consolidó la táctica de su antecesor. Su aportación fue menos espectacular, pero quizá más profunda. Hizo de la transparencia un ejercicio cotidiano de pedagogía económica. Explicar las decisiones dejó de ser una concesión a los mercados. Era una obligación democrática de una entidad independiente.
Jerome Powell llevó este modelo a su máxima expresión. Las ruedas de prensa pasaron a celebrarse tras cada reunión del FOMC. Con proyecciones económicas y el famoso dot plot -infografía con el nivel de tipos que vislumbra cada uno de los 19 miembros de su junta de gobierno- que daban rigor al rumbo de su política monetaria. Durante la gran pandemia y el posterior episodio inflacionista, la gestión de expectativas fue tan vital como las propias decisiones sobre tipos.
¿Ha hablado demasiado la Reserva Federal?
Ésa es precisamente la pregunta que plantea Warsh. Desde hace años, el ahora emisario de Trump en la Fed defiende que la institución es rehén de sus propias palabras. Al ofrecer demasiadas pistas, ha reducido su margen de actuación y ha acostumbrado a los mercados a interpretar cualquier matiz como un compromiso. Dice no desear el regresar al secretismo de Volcker. Pero persevera en abandonar la idea de que debe anticipar continuamente la senda que seguirá su política monetaria. La economía cambia demasiado deprisa para prometer un día concreto lo que ocurrirá dentro de seis meses, aclara.
Ese diagnóstico encuentra eco entre economistas de prestigio. Hay quien, como Mohamed El-Erian, presidente del Queens’ College de Cambridge, advierte de que la forward guidance puede convertirse en un obstáculo cuando el entorno económico vuelve a ser incierto porque cada comunicación se puede interpretar como una promesa irrevocable. Otros, como Otmar Issing, economista jefe del BCE, enfatiza que una explicación excesiva puede transmitir una falsa sensación de precisión en un mundo, el inversor, donde la incertidumbre nunca desaparece. Y Mervyn King, exgobernador del Banco de Inglaterra (BoE), alerta de que las autoridades monetarias pueden acabar prometiendo un grado de conocimiento futuro que ningún centro de estudios puede ofrecer honestamente.
Sin embargo, el debate deja de ser puramente técnico cuando se observa el contexto político. En las últimas décadas, la comunicación de la Fed ha servido, por encima de todo, para blindar su independencia. Cuanto más transparentes eran sus decisiones, más difícil resultaba cuestionar que respondían a criterios económicos en vez de a presiones partidistas.
Por eso la coincidencia entre el repliegue comunicativo de Warsh y la ofensiva de Donald Trump contra la autonomía de la Fed despierta inquietud. En estos casos, la percepción importa. Así lo expresa Raghuram Rajan, ex economista jefe del FMI y asesor del primer ministro indio. A su juicio, la soberanía monetaria no es un privilegio permanente, sino una legitimidad que debe renovarse constantemente ante la sociedad y que demanda explicaciones.
La historia dirá si ese giro fortalece la capacidad de la Fed o debilita un activo, su discurso oficial, que había construido durante cuarenta años y que estaba dirigido a explicar con claridad cómo y por qué sus tomas de decisiones iban a afectar al ahorro, al empleo, a la inversión y, en última instancia, a la vida cotidiana de millones de personas.
Pero, entretanto, conviene no olvidar que la comunicación nunca ha sido un simple ejercicio de relaciones públicas. Más bien, forma parte del ejercicio del poder. De modo que el verdadero riesgo puede que no sea tanto que la Fed deje de susurrar a los mercados, como que, al bajar la voz, otros agentes acaben hablando por ella.
